Alle Jahre wieder

EUR: Alle Jahre wieder, kurz vor Jahreswechsel, ereignet sich am Devisenmarkt dasselbe Spiel: Die Terminaufschläge für EUR-USD-Devisentermingeschäfte entkoppeln sich zunehmend von der Zinsdifferenz. Die Ursache ist leicht erklärt: Eine unsinnige Regulatorik, die Grenzen für Bilanzkennzahlen und Abgaben an Jahresendbeständen von Bilanzen festmacht, führt zu hektischen Liquiditätsoperationen kurz vor Jahreswechsel. Und da die Regulatorik gleichzeitig die Arbitragemöglichkeiten der Marktteilnehmer arg beschnitten hat, entstehen solche unsinnigen Ineffizienzen, die eher destabilisierend wirken, als dass sie dem angestrebten Zweck der Regulatorik dienlich wären. „Gut gemeint ist nicht gut gemacht“, kann man denjenigen, die für diese Regulatorik verantwortlich sind, nur zurufen.

Bevor ich mich allzu sehr öffentlich echauffiere, wieder zurück zur sachlichen Marktanalyse. In meinem FX Hotspot vom 14. November hatte ich noch gehofft, es würde heuer nicht ganz so schlimm kommen wie zum Jahreswechsel 2016/17, sondern eher so moderat wie 2015/16. Die Hoffnung habe ich immer noch, denn die Argumente treffen weiterhin zu. Jedoch, die Entwicklung der letzten Tage sieht nicht gut aus (siehe Abbildung). Die 3-Monats-EUR-Basis (die Abweichung der 3-Monats-EUR-USD-Terminkurse von der Zinsdifferenz, ausgedrückt in Basispunkten EUR-Zins) schmiert wieder tief in den negativen Bereich ab. Ich weiß, dass ich mit folgender Aussage ziemlich allein auf weiter Analysten-Flur dastehe und erwarte schon gespannt all die Anrufer, die mir wieder erklären werden, warum Folgendes blanker Unsinn ist. Ich vermute, dass die Ausweitung der Basis den EUR-USD-Kassa-Kurs beeinflusst. Ja, es gibt hundert andere Gründe, warum EUR-USD gerade fällt (siehe unten für ein Beispiel). Aber die Evidenz von Ende 2016 zeigt aus meiner Sicht allzu deutlich, dass die EUR-Schwäche der letzten Tage zumindest teilweise auf diesen Effekt zurückzuführen sein könnte. Wenn das stimmen würde, wäre bis Jahresende mit eher gedrückten EUR-USD-Kursen zu rechnen und just im neuen Jahr mit einer Erholung – wie schon letztes Mal zum Jahreswechsel.
USD: Das war ähnlich absehbar wie der gestrige Stiefel vor der Tür: dass wieder diejenigen Analysten sich zu Wort melden, die von der US-Unternehmenssteuer-Reform massive „Repatriierungs-Ströme“ erwarten. Solche Ströme mag es geben. Aber ich fühle mich weiterhin wohl in der Rolle des Mahners, der vor allzu großen USD-positiven Effekten warnt. Denn (1.) ist die Frage, wie viele der im Ausland in den letzten Jahren angefallenen Gewinne von US-Unternehmen tatsächlich (a) in Fremdwährung gehalten werden, (b) nur aus steuerlichen Gründen nicht auf US-Konten liegen und (c) überhaupt liquide sind, anhand öffentlich verfügbarer Daten überhaupt nicht zu beantworten. Alle Zahlen, die dazu herumgeistern, sind schlicht geraten. Und (2.) muss ich nochmal betonen: Beide vorliegenden Gesetzentwürfe gestalten den einmaligen Steuernachlass auf gestundete im Ausland angefallene Gewinne als „deemed repatriation“. Das heißt, der Steuernachlass greift völlig unabhängig davon, ob und wann solche Gewinne tatsächlich auf die US-Muttergesellschaft übertragen werden. Hektische Repatriierung wie 2004/05 – als der Steuernachlass nur für solche Gewinne griff, die bis zum 31.12.2005 repatriiert waren – wird diesmal völlig überflüssig sein. Woher soll dann bitte der plötzliche USD-positive Effekt kommen, den jetzt Viele prognostizieren?
Nicht dass wir uns missverstehen. Auch ich glaube, die Unternehmenssteuer-Reform hat das Potenzial, signifikant USD-positiv zu wirken. Aber eher aufgrund anderer Reformteile: derjenigen, die der Verhinderung von Steuerflucht dienen sollen. Doch ist die Ausgestaltung dieses Kapitels der Reform noch nicht klar. Die Entwürfe von House und Senat unterscheiden sich hier deutlich. Und just an dieser Stelle scheinen die US-Volksvertreter nachgiebig auf Klagegeschrei der Unternehmensvertreter zu reagieren. Am Ende könnte also etwas herauskommen, das in keinem Entwurf vorgesehen war. Daher ist längst noch nicht ausgemacht, wieviel USD-positiver Effekt von dieser Seite der Steuerreform kommen wird.

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